Theo báo cáo phân tích mới nhất từ ông Michael Kokalari, CFA – Giám đốc Phân tích Kinh tế Vĩ mô và Nghiên cứu Thị trường của VinaCapital, thị trường chứng khoán (TTCK) Việt Nam đang ghi nhận một sự nghịch lý lớn: định giá của phần lớn cổ phiếu đang ở mức thấp kỷ lục tương đương các giai đoạn đại khủng hoảng, bất chấp nền tảng kinh tế thực tế vẫn duy trì sức chống chịu tốt và đạt triển vọng tăng trưởng cao.
Sự phân hóa cực đoan từ “hiệu ứng Vingroup”
Số liệu thống kê đến tháng 6/2026 cho thấy chỉ số VN-Index đang giao dịch ở mức P/E dự phòng 13 lần, đi kèm kỳ vọng tăng trưởng lợi nhuận toàn thị trường đạt 15% trong năm 2026. Tuy nhiên, bức tranh thực tế lại phân hóa rất sâu sắc khi hơn 70% cổ phiếu trên thị trường đang giao dịch dưới mức P/E 10 lần – vùng định giá rẻ mạt vốn chỉ xuất hiện trong các thời kỳ khủng hoảng lớn như khủng hoảng trái phiếu & bất động sản năm 2022-2023, thời điểm Thuế đổi ứng của Mỹ năm 2025 hay khi chiến sự Trung Đông nổ ra.
Sự chênh lệch này đến từ đà tăng phi mã của nhóm cổ phiếu thuộc hệ sinh thái Vingroup – bao gồm VIC, VHM, VRE và VPL. Tỷ trọng của nhóm này trong VN-Index đã tăng vọt từ mức 8% cách đây hai năm lên gần 30% ở thời điểm hiện tại. Việc nhóm Vingroup chiếm giữ vốn hóa quá lớn đã kéo chỉ số chung đi lên, vô tình che lấp trạng thái định giá “siêu rẻ” của phần còn lại trên thị trường:
- Toàn bộ VN-Index: Giao dịch ở mức P/E 13 lần, tăng trưởng lợi nhuận đạt 15%.
- Thị trường (loại trừ nhóm Vingroup): Giao dịch ở mức P/E chỉ 10 lần, dù tăng trưởng lợi nhuận đạt tới 16%.
Đà bứt phá của nhóm cổ phiếu Vingroup trong năm nay được hỗ trợ vững chắc bởi 3 động lực: Kế hoạch tái cấu trúc tách VinFast (VFS) ra khỏi VIC; kế hoạch IPO của hãng taxi Green SM (GSM) – đơn vị tiêu thụ khoảng 1/3 sản lượng xe của VinFast; và kết quả kinh doanh tăng trưởng ấn tượng của Vinhomes (VHM).
Lợi nhuận quý I/2026 bùng nổ, vượt xa kỳ vọng
Trái ngược với tâm lý thận trọng của dòng vốn ngoại (đã bán ròng khoảng 2 tỷ USD từ đầu năm đến nay), kết quả hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp niêm yết lại ghi nhận mức tăng trưởng rất mạnh.
Lợi nhuận sau thuế toàn thị trường trong quý I/2026 đã tăng 51% so với cùng kỳ, vượt xa mức dự báo đồng thuận ban đầu của thị trường là 15%. Ngay cả khi loại trừ kết quả tăng đột biến từ Vinhomes (VHM), lợi nhuận của phần còn lại vẫn tăng trưởng khoảng 30% (gấp đôi kỳ vọng) nhờ sự phục hồi toàn diện trên nhiều nhóm ngành:
- Bất động sản: Tăng 202% so với cùng kỳ, dẫn dắt bởi VHM, NVL, KDH và PDR.
- Nguyên vật liệu: Tăng 106%, hưởng lợi lớn từ việc nhu cầu thép tăng mạnh (HPG tăng 169%) và Dung Quất giai đoạn 2 đi vào vận hành.
- Năng lượng: Tăng mạnh nhất với 869% nhờ biên lợi nhuận lọc dầu mở rộng (BSR, PVD, GAS).
- Tiêu dùng thiết yếu (+77%) và Tiêu dùng không thiết yếu (+71%): Cho thấy tín hiệu phục hồi rõ nét từ mức nền thấp của năm ngoái (MWG, MSN, PNJ, DGW, SAB, VNM).
- Ngân hàng: Tăng trưởng ổn định 12%, sở hữu định giá hấp dẫn với P/B 1,3 lần cùng mức ROE hai chữ số.
Sức chống chịu vĩ mô tốt và hiện tượng “Đường cong J” trong thâm hụt thương mại
VinaCapital dự báo tăng trưởng GDP của Việt Nam năm 2026 vẫn sẽ đạt mức khả quan là 7%. Dù chịu ảnh hưởng từ căng thẳng tại Trung Đông và việc đóng cửa Eo biển Hormuz, chiến lược “ngoại giao cây tre” đã giúp Việt Nam bảo đảm tốt nguồn cung dầu, tránh được sự xáo trộn đời sống nội địa giống như Ấn Độ hay Philippines. Bên cạnh đó, việc cả Trung Quốc và Nhật Bản đều có động lực kinh tế lớn để duy trì chuỗi nhà máy tại Việt Nam đã biến xuất khẩu công nghệ cao thành bệ đỡ vững chắc cho nền kinh tế. Xuất khẩu máy tính và điện tử của Việt Nam liên tục tăng gần 50% trong năm nay sau khi đã tăng trưởng tương đương vào năm ngoái, chủ yếu nhờ vào làn sóng nhu cầu mạnh mẽ từ các sản phẩm liên quan đến AI.
Về mối lo ngại khi thâm hụt thương mại của Việt Nam tăng từ mức 3% GDP trước chiến sự lên trên 6% GDP vào giữa tháng 5 (đạt khoảng 13 tỷ USD), ông Michael Kokalari đánh giá mức thâm hụt này hoàn toàn nằm trong tầm kiểm soát.
Nguyên nhân là do các doanh nghiệp FDI (đặc biệt là các tập đoàn công nghệ Trung Quốc) đang tăng cường nhập khẩu máy móc, tư liệu sản xuất phục vụ cho việc chế tạo các linh kiện công nghệ cao có độ chính xác lớn ngay tại Việt Nam, thay vì chỉ nhập linh kiện đầu vào ngắn hạn. Quá trình này tạo ra hiệu ứng “đường cong J” điển hình: cán cân thương mại ban đầu sẽ xấu đi do chi phí nhập khẩu thiết bị lớn, nhưng sẽ sớm cải thiện mạnh mẽ và bù đắp chi phí khi các máy móc này chính thức đi vào sản xuất hàng xuất khẩu cuối cùng. Đó là lý do vì sao tỷ giá VND vẫn chưa chịu áp lực giảm đáng kể dù thâm hụt thương mại nhìn bề ngoài có vẻ đáng ngại.
Kỳ vọng từ các làn sóng cải cách
VinaCapital nhận định, dù đà tăng trưởng lợi nhuận có thể sẽ chậm lại trong những tháng cuối năm do áp lực lạm phát (vượt 5%) và lãi suất tăng, vùng định giá hiện tại của thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn đang quá rẻ so với thực tế ổn định vĩ mô.
Thị trường hiện vẫn chưa phản ánh đầy đủ tác động từ một loạt cải cách diện rộng đang được Chính phủ triển khai, bao gồm: nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp nhà nước, tháo gỡ pháp lý tái khởi động các dự án bất động sản đình trệ, và hoàn thiện các tiêu chí để được nâng hạng lên thị trường mới nổi theo chuẩn FTSE. Các lợi ích này sẽ được hiện thực hóa dần theo thời gian thông qua thanh khoản cải thiện và số lượng doanh nghiệp niêm yết gia tăng. Do thị trường có tính phân hóa lớn và chỉ một vài cổ phiếu trụ cột có thể xoay chuyển cục diện của cả ngành, VinaCapital khuyến nghị chiến lược quản lý danh mục chủ động, lựa chọn đúng cổ phiếu dẫn dắt sẽ là chìa khóa tạo nên sự khác biệt lớn cho hiệu quả đầu tư tại Việt Nam trong giai đoạn này.
